导语

Introduction

最近的新(xīn)能(néng)源汽車(chē)产业，一片萧瑟。

作者丨杨    晶

责编丨崔力文(wén)

编辑丨朱锦斌

随着比亚迪“刀(dāo)片電(diàn)池”和宁德时代“麒麟電(diàn)池”破圈之后，伴随着能(néng)量密度和续航里程的提升，磷酸铁锂電(diàn)池再次成為(wèi)行业热点。而作為(wèi)新(xīn)能(néng)源汽車(chē)动力電(diàn)池的重要组成部分(fēn)，磷酸铁锂電(diàn)池正极材料也开始备受关注。

9月29日，作為(wèi)一家磷酸铁锂正极材料生产的企业，万润新(xīn)能(néng)正式登陆科(kē)创板，以高达发行价格299．88元／股的发行价格成為(wèi)A股今年以来最贵、史上第二高发行价的新(xīn)股。根据打新(xīn)规则，投资者打新(xīn)中一签需缴款近15万元。

不过，在高发行市盈率下，万润新(xīn)能(néng)也遭到不少投资者弃購(gòu)，再者因為(wèi)高价新(xīn)股上市之后的走势令人担忧，网上投资者放弃认購(gòu)数量153．09万股金额4．59亿元。此外，截至10月12日，万润新(xīn)能(néng)报197．28元，下跌约34％，总市值168亿元。

从磷酸铁锂電(diàn)池产业链来看，上游企业包括原材料厂商(shāng)，中游包括正负极材料生产企业，下游是電(diàn)池厂商(shāng)、汽車(chē)厂商(shāng)和储能(néng)企业等。这几年中國(guó)新(xīn)能(néng)源汽車(chē)产业飞速发展，万润新(xīn)能(néng)作為(wèi)中游企业理(lǐ)应受到热捧，如今在资本市场表现却大相径庭，造成这一局面原因何在？

有(yǒu)实力，但不强

万润新(xīn)能(néng)于2010年在湖(hú)北十堰成立，主要从事锂電(diàn)池正极材料研发、生产、销售，主营产品涵盖磷酸铁锂正极材料及前驱體(tǐ)、锰酸锂正极材料等。迄今為(wèi)止，万润新(xīn)能(néng)源已成為(wèi)宁德时代、比亚迪、中创新(xīn)航、亿纬锂能(néng)、赣锋锂電(diàn)等企业的供应商(shāng)。

根据相关数据统计，2018年万润新(xīn)能(néng)的市场份额位于行业第二位；2019年、2020年，公司市场份额位于行业第三位，仅次于德方纳米和湖(hú)南裕能(néng)。值得一提的是，德方纳米于2019年IPO上市，湖(hú)南裕能(néng)也在今年于创业板IPO成功过会。

2019年－2021年万润新(xīn)能(néng)的营业收入分(fēn)别為(wèi)7．66亿元、6．88亿元、22．29亿元；归母净利润分(fēn)别為(wèi)－0．73亿元、－0．45亿元、3．53亿元。其中2021年归母净利润由负转正，主要是受益于下游新(xīn)能(néng)源汽車(chē)终端需求影响。

从收入构成来看，磷酸铁锂是万润新(xīn)能(néng)主营业務(wù)收入的主要来源，近3年磷酸铁锂的营业收入分(fēn)别為(wèi)6．96亿、6．2亿、21．69亿元，在营收中的占比分(fēn)别為(wèi)92．67％、91．85％、99．5％，比重均超过90％。

由于起步早，深耕磷酸铁锂正极材料领域多(duō)年，万润新(xīn)能(néng)得到了产业链中游企业，尤其是巨头企业的青睐。近三年，来自宁德时代、比亚迪的收入占比始终维持在70％以上。2019年－2021年，宁德时代均為(wèi)万润新(xīn)能(néng)第一大客户，销售比例达63．16％、59．43％和44．35％。

一方面是下游新(xīn)能(néng)源汽車(chē)市场需求旺盛，以及动力電(diàn)池装机容量增長(cháng)的影响；另一方面则是来自于其自身产销规模的扩大，万润新(xīn)能(néng)磷酸铁锂产品供不应求。预计今年1到9月营收為(wèi)66．8亿元到78亿元，同比增長(cháng)483．22％至581．01％；预计净利润约為(wèi)7．4亿元至8亿元，同比增長(cháng)304．44％至337．23％。

目前万润新(xīn)能(néng)所处的行业正处于产能(néng)高速扩张期，根据GGII统计数据，2019－2021年，磷酸铁锂出货量分(fēn)别為(wèi)8．8万吨、12．4万吨和47万吨，分(fēn)别增長(cháng)51．72％、40．91％和277％，市场需要呈大幅上升趋势。

相较之下，2019－2021年，万润新(xīn)能(néng)的磷酸铁锂产能(néng)分(fēn)别為(wèi)1．88万吨、2．25万吨和4．28万吨。尽管连年增長(cháng)，但相较第一、第二的湖(hú)南裕能(néng)和德方纳米仍存在较大距离，两者去年磷酸铁锂产能(néng)均超过10万吨。

此外有(yǒu)数据显示，在新(xīn)能(néng)源汽車(chē)需求大幅增長(cháng)的情况下，万润新(xīn)能(néng)在2018－2020年3年的市场份额却在持续下降，2018年的份额為(wèi)19．1％，2019年降至16．7％，2020年降至13．5％。所以万润新(xīn)能(néng)才寄望于IPO上市，募集资金扩张产能(néng)。

根据招股书披露，万润新(xīn)能(néng)2022年、2022年及2023年1月、2022年及2023年一季度预计总产能(néng)将分(fēn)别达到17．50万吨、19．61万吨、23．83万吨。為(wèi)了进一步深度绑定下游客户，万润新(xīn)能(néng)已与下游核心客户建立战略合作关系。

作為(wèi)对比，出货量遠(yuǎn)高于万润新(xīn)能(néng)的德方纳米在2019年的发行价格為(wèi)41．78元／股，如今股价稳定在270－300元之间。而对于万润新(xīn)能(néng)来说，过高的起点是一大隐患，另外和所有(yǒu)行业一样，市场竞争加剧和行业产能(néng)过剩等因素，也在影响着其市场表现。

大市场，大竞争

前段时间，广汽集团董事長(cháng)曾庆洪曾表示，“动力電(diàn)池成本已经占到我们新(xīn)能(néng)源汽車(chē)的40％－60％，不断增加，那我现在不是在给宁德时代打工吗？”然而宁德时代回应称，“产业链短期的困扰，来自上游矿产的资本炒作，炒作带来了碳酸锂、電(diàn)解液等原材料价格的暴涨。”

数据显示，2021年我國(guó)动力電(diàn)池产量累计219．7Gwh，同比累计增長(cháng)163．4％。其中，三元電(diàn)池产量累计93．9GWh，占总产量42．7％，同比累计增長(cháng)93．6％；磷酸铁锂電(diàn)池产量累计125．4GWh，占总产量57．1％，同比累计增長(cháng)262．9％。

可(kě)以看到，随着补贴退坡、技术进步等多(duō)方因素影响，電(diàn)池厂商(shāng)对于電(diàn)池的续航、成本有(yǒu)了更加综合的考量。也正是因為(wèi)此，磷酸铁锂正极材料正逐步蚕食三元正极材料市场份额，成為(wèi)锂電(diàn)池最主要的正极材料之一，也成為(wèi)了更多(duō)相关企业的选择。

正如前文(wén)所述，处于新(xīn)能(néng)源产业链中间环节的万润新(xīn)能(néng)，虽然处于新(xīn)能(néng)源这条热门赛道上，并且业務(wù)充分(fēn)对口。但是仍然需要对上游碳酸锂等原材料把控价格，同时也要应对下游动力電(diàn)池厂商(shāng)的议价能(néng)力。

但是万润新(xīn)能(néng)显然没有(yǒu)做好充分(fēn)的准备，其原材料供应商(shāng)存在集中度偏高及关联采購(gòu)占比较高的风险。原材料供应商(shāng)如果过度集中，一旦交付出现问题，或者价格剧烈波动，都会对万润新(xīn)能(néng)的经营产生重大影响。

另外，電(diàn)池价格还在上涨。根据Wind数据显示，作為(wèi)電(diàn)池正极材料的國(guó)产磷酸铁锂价格在2021年1月1日价格為(wèi)3．85万元／吨，而到2021年12月31日，该价格已涨至10．30万元／吨。截至9月29日，國(guó)产磷酸铁锂价格已到达16．25万元／吨。

万润新(xīn)能(néng)在招股书中表示，若主要客户市场份额进一步扩大，未来公司对上述主要客户的收入占比可(kě)能(néng)进一步提高。若未来主要客户因经营不利或调整供应商(shāng)范围等原因，削减对公司的采購(gòu)量，或者因产能(néng)无法满足下游需求，导致主要客户流失，都将对公司的持续成長(cháng)和盈利产生不利影响。

一方面是内部面临着严峻的挑战，另一方面，外部的形势也不容忽视。除了同行在快速扩产外，磷化工、钛白粉等企业也纷纷跨界加入磷酸铁锂赛道，且投资规模较大，让这个细分(fēn)市场竞争愈发激烈，市场份额也将被进一步瓜分(fēn)。

不过，再回到资本赛道来看，对于“破发”原因，有(yǒu)市场人士指出，万润新(xīn)能(néng)虽然处于热门赛道领域，但目前市场进入深度调整，赛道股正处于杀估值阶段，高价新(xīn)股被市场选择性放弃。同时，近期新(xīn)股破发情况增加，也影响高价新(xīn)股的上市表现。

除了新(xīn)能(néng)源产业中游企业外，在下游的電(diàn)池厂商(shāng)也备受股价困扰。此前，此前因原材料价格飙升，宁德时代的盈利能(néng)力曾遭质疑，其股价已持续下挫一个多(duō)月，曾两次跌破万亿市值。直到最近公布前三季度业绩，才重回正轨。

而新(xīn)能(néng)源汽車(chē)厂商(shāng)则更惨，今年三季度，比亚迪跌超24％，蔚来美股跌超27％、港股跌超29％，小(xiǎo)鹏美股跌超62％、港股跌超63％，理(lǐ)想美股跌超39％、港股跌超40％。这些新(xīn)能(néng)源明星車(chē)企的表现，让所有(yǒu)人感受到了汽車(chē)行业的寒气。

不难看出，新(xīn)能(néng)源汽車(chē)产业虽然疯狂，但似乎又(yòu)回到了理(lǐ)性。不过资本市场总是难以琢磨，资本助推新(xīn)赛道的故事并不陌生，历史总是反复上演。或许“喜新(xīn)”的资本，没有(yǒu)永遠(yuǎn)的宠儿。